1.强大资本运作实力助推公司完成向环保领域战略转型。盈峰环境在业务转型之前主要从事漆包线以及风机设备的生产制造。控股股东盈峰控股及实际控制人何剑锋具有强大资金实力和资本运作背景。凭借深厚的股东背景，2015年盈峰环境开始发力环境领域，分别收购了宇星科技以及绿色东方，进军环境监测及垃圾焚烧发电领域，2016年先后通过收购进军水处理板块。2018年5月，盈峰环境发布公告拟全资收购由母公司盈峰控股所控制的中联环境，切入环卫装备及服务行业，全产业链布局日臻完善。
2.以环境监测切入环保领域，监测+治理全面推进。环境监测行业仍具有较大发展空间，未来市场规模将达百亿元，同时环保税等多重政策将刺激市场爆发。公司2015年收购监测行业龙头宇星科技100%股权。宇星科技是行业内起步较早的环境监测综合服务商，其监测业务涵盖各类气体、水等综合环境监测产品和服务，已经建立起了覆盖全国的客户网络，资质齐全有利与企业获得更多订单。在此基础上，公司发力后端水处理和综合环境治理，未来有望形成监测+治理联动的完整产业链格局。
3.固废产业链持续加码：前有环卫蓝海，后有垃圾焚烧。环卫装备行业受益于人口红利消失和其运营成本优势，且当前全国机械化率约55%，未来有望维持15%以上的行业增速。而环卫服务行业拥有超2000亿的市场空间，当前20%左右的市场化渗透率仍然较低，未来市场化率有望持续提升至60%以上。中联环境作为环卫装备行业的绝对龙头受益于行业红利未来将保持高速增长，同时也发力环卫服务，目前在手环卫服务订单年化金额超3.4亿元。公司并购中联环境不仅在战略上落下了环卫行业的重要一子，还能显著提升盈利能力，改善资产质量。另外，公司旗下绿色东方垃圾焚烧项目正在推进，未来有望形成环卫+垃圾处理的全面布局，在技术、渠道等方面优势互补协同并进。
4.盈利预测、估值及投资评级：若不考虑中联环境的并表，我们预计公司2018-2020年实现归母净利润4.08亿、4.58亿和5.09亿元，对应EPS分别为0.35、0.39、0.44元/股;对应PE为25、22、20倍。
若考虑中联环境并表，以公告收购价及发行价为基础，假设未来年度完成预测利润额，则公司2018-2020年备考归母净利润14.1亿、17.1亿和20.1亿元，对应EPS分别为0.45、0.54、0.64元/股;对应PE为20、16、14倍。公司战略清晰，收购中联环境优质资产布局环保全产业链，监测龙头地位保障增长，综合治理未来有望提速，维持“强烈推荐”评级。
5.风险提示：
并购进展不及预期;行业竞争加剧;环境治理板块工程建设不达预期。
一、盈峰环境：传统装备制造转型环保大平台
(一)发展历程：从装备到环境的战略转型之路
公司的前身是创办于1974年的上虞风机厂，并于1993年由浙江风机风冷设备公司作为主发起人与上虞风机厂、绍兴流体工程研究所、浙江上风实业联合设立，2000年在深圳证券交易所上市。公司2006年完成股权变更，盈峰集团分别受让浙江上风产业集团有限公司和美的集团7%、18.2%的股权，成为控股股东;2013年收购上虞专用风机有限公司，实现风机领域全覆盖;2015年公司开始发力环境领域，分别收购了宇星科技以及绿色东方，进军环境监测及垃圾焚烧发电领域;2016年3月公司更名为盈峰环境，并于8月先后收购亮科环保、大盛环球和明欢有限，踏入污水治理行业;2018年5月，公司发布公告拟全资收购由母公司盈峰控股所控制的中联环境，切入环卫装备及服务领域。至此公司在环保行业基本完成了全产业链布局，构建了涵盖环保装备、监测、水、气、固废治理、综合运营服务、环卫装备、环卫服务等各项环保细分业务的环保综合大平台。
1、装备业务增速较低，发展空间有限
公司在业务转型之前主要从事漆包线以及风机设备的生产制造。其中，漆包线业务于2014年占总营业收入比例高达85.86%，风机业务占比13.86%。漆包线是电机、电器和家用电器等产品的主要原材料，产品较为标准化，市场竞争激烈，利润率低，2017年公司该部分营业收入27.38亿元，但毛利仅为1.86亿元，毛利率仅为6.79%，且2014-2016年该部分业务逐年萎缩。
公司是国内风机领域的龙头企业，具有较高的品牌知名度和美誉度，是核电和轨道交通风机的核心供应商。风机收入2017年达4.19亿元，同比增长23.6%，毛利率为39.2%，较上年同期下降6.3pct。由于行业整体天花板较低，除2014年公司由于并购上虞专用风机使得营收呈现较大幅度增长，2015至2016年收入和毛利率均出现小幅下滑。
2、转型环保领域，打造环保大平台
公司为应对传统制造业务营收和利润的萎缩，2015年通过并购切入环保领域。2015年8月公司全资收购环境监测龙头宇星科技(深圳)发展有限公司，并承诺2015、2016、2017年利润不低于1.2亿元、1.56亿元、2.1亿元。同年10月，公司收购固废全产业链综合治理企业深圳绿色东方环保有限公司70%的股权，并承诺2016到2019年廉江、仙桃、阜南和寿县项目的利润累计不低于1.2亿元。2016年8月，公司收购亮科环保55%的股权，2016至2018年对赌利润不低于2000万元、3000万元和4000万元;同期收购了大盛环球及明欢有限100%的股权，2016年至2018年对赌利润为每年不低于3500万元，公司成功将业务延伸至污水处理领域。2018年5月，公司发布公告称拟从母公司盈峰控股手中收购环卫装备龙头中联环境100%股权。
外延式的扩张方式使得公司环保业务营收、毛利呈现高速增长状态。2017年公司环保部分收入同比增长77%至17.24亿元，毛利5.85亿元，毛利率33.94%，同时环境业务收入占总营业收入已达35.2%，且由于该部分利润率较高，毛利占比已达62.04%，已经超过漆包线以及风机毛利之和，转型效果显著。
(二)实际控制人及控股股东具有强大资本运作实力
根据最新公告，盈峰控股持有公司30.11%的股权，为公司的控股股东，实际控制人何剑锋为盈峰控股的大股东。何剑锋为著名企业家何享健的独子，美的集团股东之一。盈峰投资背靠美的集团，具有强大的资金实力和资本运作能力。目前旗下产业包括环保与高端装备、母婴及大消费、投资及资产管理、文化及艺术品、科技新材料五大领域。盈峰控股拥有国内排名前列的大型综合性私募管理平台——盈峰资本管理有限公司，同时也是易方达基金管理公司并列一大股东。控股股东及实际控制人充裕的资金以及强大的资本运作实力使公司在并购领域大展身手，确保收入、利润快速增长。
二、以环境监测切入环保领域，监测+治理全面推进
公司2015年以现金+股份的形式收购监测行业龙头宇星科技100%股权，交易对价1.7亿元，以环境监测为切入口进军环保领域。
(一)环保税等政策再次催化，监测行业百亿空间有望打开
环境监测行业分为环境质量监测和污染源监测两大类，分别针对空气、水、噪声等环境质量的监测以及工业企业和污水处理厂等排污设施的监测。
1、政策注入发展动力，行业成熟度进一步提高
从行业整体发展的重心来看，监测行业经过十一五、十二五的监测网络搭建、污染源监测为主的发展后，十三五规划提出以环境质量监测为主;而从监测类别来看，水、大气监测相对成熟，但在环保要求提升、各类提标改造推进的背景下将在提质的带动下保持高增，而土壤等类别的成熟度也在日益提高，仍存在潜在的提升空间。
(1)规划明纲领，环保税等政策带来强催化
2015年起环境监测领域的政策出台频率明显提高。2015年7月，《生态环境监测网络建设方案》发布，对监测的基础设施及网络建设提出了总体意见。2016年11月《“十三五”环境监测质量管理工作方案》出台，监测行业的具体发展目标得以明确，同时《关于加强环境空气自动监测质量管理的工作方案》随规划出台，明确了以空气监测为切入点完善体系并进行全面更新。
同时，今年以来环保税、排污许可证及非电行业大气治理提标等政策进一步为监测领域的发展带来政策催化。具体来看，2018年开始实施的环保税法中，要求税收额根据排污当量进行测算，因此对于排污量的精准监测和数据共享的重要性将被大大提升。同时，排污许可证制度要求企业对污染物进行自行监测和定期报告，且依规定保障数据合法有效，建立准确完整的环境管理台账，在线监测设备要与环保部门联网。因此无论是企业还是监管部门必然都会力求排污数据的精确度和权威性。另外，近年出台的2+26城市非电行业大气污染物排放标准提高、市政污水治理提标等将进一步对污染监测的精度、自动化水平等提出更高的要求。
(2)环境监测事权上收打开设备与运维市场
为提高监测质量、厘清环保责任并进一步提高数据的监测和分析独立性，生态环境部于2016年11月、2017年9月分别提出将空气和地表水质量国控监测站点的监测事权上收，即各地的国控站点的采样全部通过委托第三方机构按照统一的技术规范要求进行采样，全程进行录像;采样后将样品集中集合混合，并委托第三方分析检测机构进行分析化验，原始监测数据直传中国环境监测总站，实现“国家考核、国家监测、数据共享”。
2、监测领域百亿空间仍具增长动力
(1)环境质量监测
空气质量监测：1436个空气质量监测国控站的建设和监控权上收已经完成，而县级监控站等基层站仍有建设需求，假设到2020年全国每个建制县新增1.5个空气站，根据公开市场的招标平均价格，每个站的建设和仪器总投资约为110万元，则对应9.4亿元的市场空间。同时根据新增站数量和已建成站的第三方运营增量，未来年均运营空间约为3亿元;而2011年以来建成的空气站根据6-8年的更新周期也将迎来升级，同样能够带来年均1亿元的增长。因此我们预计未来三年空气监测领域年均市场空间约为13.3亿元。
水质监测：整体来看，目前2050个国控地表水监测站需在2018年7月前完成监控权的上收，从而为第三方运营打开空间。同时，基层地表水监控站的建设以及设备的更新升级将进一步为市场扩容。地下水方面，全国9865个监控站已经完成建设，若未来监控权同样上收并委托第三方进行采/测，则将进一步扩大市场规模。
我们假设未来三年地表水监测的市场主要由基层水站建设、已建水站第三方运营以及已建水站的设备更新升级构成，基层水站地下水监测则主要是第三方运营和设备更新，根据公开市场的招标平均价格，我们预计未来三年水质监测的年均产值约为33.6亿元。
土壤监测：目前生态环境部已经初步建成了包含38880个点位的国家土壤环境监测网，土壤详查工作还是以国家部门为主，第三方检测机构为辅，但未来仍有望向第三方放开，对应的设备和运营仍将为行业带来增长。
行业集中度有望随行业技术与管理的升级而提高。随着国控站点监测事权的上收和地方监测事权的向上收归，监测资质的严格化管理和信息化、智能化监测技术要求都将不断强化，一方面政府更倾向于选择技术实力出众的优质企业合作，另一方面龙头企业无论是在技术还是在综合服务能力都更强，与政府需求匹配度更高，因此行业集中度有望进一步集中在龙头企业手中。同时，在监测的基础上，目前行业内众多龙头企业已经发成为监测+治理/运营/咨询的综合服务商，利用自身已有的下游渠道，进一步对产业链进行延伸，从而提高自身的综合壁垒。
(2)污染源监测
污染源监测的市场空间主要来自于重点企业的废气监测设备和系统的安装和更新以及废污水监测站的设立和运营。
具体来看，废气监测市场主要来源于存量废气排放连续监测系统(CEMS)的更换需求以及企业和工业园区挥发性有机物(VOCs)监测市场。CEMS 系统2012-2015年新增数量约4万台，2017-2020 年将进入更换期，预计每年的更换市场空间约28亿元;VOCs监测方面，各地区已经逐步下发安装VOCs在线监测设施的任务，假设到2020年国内1657个工业园区中90%实施监测，每个园区平均建立2个监测点，监测点单位投资约150万元，则工业园区VOCs投资额约为49.7亿元。
废污水监测领域主要包括城镇污水以及工业污水。城镇污水监测根据“十三五” 规划建设国家级排水与污水处理监测站1座、省级监测站38座、地市级监测站288座，县级监测站361座，对应建设预算45亿元。工业污水领域假设覆盖30%的重污染企业，则污染监测点新建数量约2600个，对应年均新增市场空间约10.4亿元。
因此总结来看，监测市场每年新增的市场空间将超百亿元，而到2020年整个环境监测市场总规模预计达904亿元，同时随着第三方运营的不断放开，未来市场空间还将不断扩容，2018-2020年将保持15%以上的年均增速。
(二)宇星科技：监测龙头再启航
1、行业龙头立足监测，拓展环保全产业链
宇星科技成立于2002年，是行业内起步较早的环境监测综合服务商，其监测业务涵盖各类气体、水等综合环境监测产品和服务，目前已经建立起了覆盖全国的客户网络。2017年宇星科技实现营业收入15.63亿元，同比增长43.77%;实现归母净利润3.53亿元，同比增长43.38%，超额完成2.1亿元业绩承诺的168%，收入业绩体量位行业前列。
目前公司在手订单超37.43亿元，其中2018年新增订单2.62亿元，低增速主要由于公司2018年开始控制订单质量，一方面符合当前监测行业由量向质的行业整体发展思路，另一方面前期的监测订单有望进一步深挖，形成对应治理、运营服务等订单，确保业绩增量。同时，公司订单类型在监测的基础上继续向后端的环境综合治理拓展，其中工业大气监测中标中国重汽集团的一系列VOCs处理项目;水治理已涵盖工业水治理、城市、农村以及水环境的综合治理。
2、资质齐全+全国布局支撑订单体量扩大，技术先行提升存量客户粘性
(1)公司在软硬件和工程实施方面资质齐全
2018年6月国家认监委官网发布关于开展2018年度检验检测机构资质认定监督检查工作的通知，再次强调监测资质的严格化，而公司除了检测方面的资质外，已经获得垃圾处理、工业废气处理和生活污水资质等多个环境治理资质，这为公司拓展后端治理和运营打下了坚实的基础。
(2)全国布局，运营经验成熟
由于监测领域标准化相对较高且对监测连续性要求高，因此终端站点的布局和日常运营稳定性是监测企业重要的竞争要素。以大气监测为例，《空气质量监测网城市站运行管理实施细则》规定每周、每月监测站点需进行各类维护和手动采样，且当站点出现故障时，4小时内需到达现场排除。而公司目前拥有77个有效运营中心、1878 个监测运营站点和3725 台监测设备，全国密集的监测站点的布置更有利于提高监测的反应能力，同时公司服务客户超7500家，丰富的运营经验也是公司未来项目获取的强大竞争力。
(3)研发和技术密集，马太效应有望进一步显现
另外，公司在软硬件产出方面积累丰富。根据公司收购报告，宇星科技2014年底拥有发明、实用新型、外观设计专利共计252个，软件著作权149项，2013-2014年研发费用分别为7,515万、6,955万元，分别占营业收入7.2%和9.1%，2014年底研发人员总数541人，占总员工数量47.9%。并购后盈峰环境整体研发费用率同样获得提升，由2014年的1.7%提升至2017年的3.3%。
因此宇星科技在资质、布局、运营经验和技术领域均拥有成熟和深厚积淀，在监控权上收、垂直化管理的发展背景下，监测订单将有望向以宇星为代表的龙头企业转移，而后端治理的巨大需求则有望继续提升订单体量。
3、应收账款回购顺利进行，周转能力有望提升
由于宇星科技早期采取较为宽松的回款政策，其应收账款余额较大，公司2015年收购宇星科技时与原股东签订了应收帐款回购协议，协议约定原股东将应收账款及其他应付款按对价回购，回购计划分三期。目前已顺利收到前两期回款5.93亿元。2018年6月公司公告原股东已承诺股东大会后30天内回购剩余应收账款，承诺金额5.47亿元。
应收账款历史问题解决后，加上公司对订单质量把控力度的加强，宇星科技的项目质量、周转能力和流动新都将走向更为健康的发展方向。
(二)监测基础上向后端综合水环境治理延伸，环保产业完善更进一步
公司切入监测领域后，迅速向后端治理延伸，通过一系列并购进军水处理板块。2016年8月公司分别以1.09亿、2.26亿和1.14亿元收购水处理和生态修复企业大盛环球100%股权、明欢有限100%股权以及亮科环保55%股权。
亮科环保以农村水处理和生态修复为主要方向，先后在佛山地区中标并实施了30多项农村污水处理项目，并立足佛山，将试点项目推广至郁南、罗定、新兴、湛江、江门、肇庆等地陆续开展试点示范项目的建设。2016-2018年业绩承诺扣非净利润不低于2000万、3000万和4000万元，2016年业绩2099万元超额完成承诺，2017年由于财政支出延后、公司主动控制风险等因素影响，公司净利润同比减少67.6%至680.7万元。公司2018年6月公告已收到亮科环保的业绩补偿款2261万元。
大盛环球和明欢有限以城镇污水为主要方向，在佛山顺德区拥有5家城镇污水处理企业(清源环保、源润水务、华盈环保、华博环保、源溢水务)，日处理达到规模33.8万立方米，占佛山顺德区污水处理总量超50%。2016-2018年业绩承诺扣非后净利润不低于3500万元/年，2016年实现扣非净利润3729亿元，超额完成业绩承诺。
受PPP入库审核趋严、资金成本上行等影响，公司水处理板块增长收到了一定影响，而公司也主动管理项目风险，在整合现有项目、提高项目质量的同时，稳健推进新项目获取。同时公司在前端的监测业务布局范围广，优质的渠道资源有望提高后端综合治理的项目拓展的能力，实现优势主业与新业务的协同并进。
三、固废产业链持续加码：前有环卫蓝海，后有垃圾焚烧
公司2015年起通过收购绿色东方进入固废领域，随后于2018年5月17日发布公告，拟以发行股份的形式收购盈峰资产、中联重科等持有的长沙中联重科环境产业有限公司(中联环境)100%股权，交易对价不低于145亿元。中联环境为环卫装备龙头企业，集团将优质资产的注入帮助盈峰环境在环保领域又迈出重要的一步，成功切入环卫装备及环卫服务领域，与原先的固废板块产生协同效应，打造固废大平台。
(一)机械化替代加速环卫装备发展
1、人口红利消失+性价比优势+政府共促机械化替代
人口红利消失及环卫机械化运营成本低使得机械替代人工是未来环卫市场发展的必由之路。1)我国人口红利逐步消失，年轻劳动力人口逐渐变的稀缺，加上工作环境相对较差、薪资水平低以及观念上的原因，愿意投入环卫一线工作的工人越来越少，各地均出现招工困难的现象。2)机械化作业使用成本更低，且工作效率更高，在用工荒和人力成本上升的趋势下将更加具有竞争力。3)在环卫服务运营合同中，政府方普遍会规定区域内环卫作业机械化率提高到一定水平，并要求环卫企业合同期内按照标准执行，随着市场化加速机械化率提升得到强力支撑。
2、机械化率提升空间大
当前我国的环卫行业的机械化水平依然处于较低的水平，以道路清扫为例，2016年城市道路机械清扫率为59.76%;县城道路机械清扫率仅为50.68%，距发达国家80%的机械清扫率依然有较大成长空间。另外，我国当前机械化率较高的地区每日清扫频率1-2次，而欧美发达国家的清扫频率则为3-4次/天，未来清扫密度的提升极有可能为环卫装备带来数倍的市场扩容空间。
3、环卫装备市场空间广阔
环卫装备需求可分为环卫机械化带来的增量需求以及设备更换的存量需求。
存量设备的置换需求：2016年，我国城市市容环卫专用车辆设备总数为19.29万台，县城市容环卫专用车辆设备总数为4.63万台，建制镇市容环卫专用车辆设备总数为12万台，合计35.92万台。根据公开招标价格，环卫专用车辆的平均价格约为25万/台(套)，由此可以计算出当前存量设备总价值约为898亿元。以环卫设备6-8年的使用寿命计算，每年环卫装备的置换市场空间为110-150亿元。
环卫机械化带来的增量需求：2002年-2016年，我国城市市容环卫专用车辆设备数量由5.28万台增加至19.29万台，年化复合增长速度为9.07%;同期，县城市容环卫专用车辆设备数量由1.38万台增加至4.63万台，年化复合增长率为7.96%;建制镇环卫专用车辆设备数量由3.3万台增加至12万台，年化复合增长率为8.88%。假设2017-2020年维持该增长速度不变，则到2020年新增市容环卫专用车辆设备需求为14.64万台。以25万/台的价格计算，每年市场扩容近100亿元，2017-2020年新增市场规模将达366亿元。
根据上述测算，2017-2020年，存量置换需求和新增需求总量为800-970亿元，保守计算各年的市场空间为190亿元、197亿元、205亿元和213亿元。
2002-2016年，全国城市市容环境卫生固定投资由64.8亿元增加至445.2亿元，年化增长率为13.71%，作为环卫装备行业主要资金来源的固定资产投资，其规模和增速均高于环卫装备市场，意味着环卫装备行业还处于上升阶段，同时乡村固定资产投资的大幅度增加预期，有望助力行业发展。
(二)环卫服务：市场化进程高歌猛进
1、环卫服务市场规模超过2000亿/年，空间广阔
2016年城市与县城环卫服务市场空间约为1500亿元。环卫服务目前主要由道路清扫、垃圾收转和公厕运营三大领域构成，根据2016年中国城乡建设统计年鉴和各地环卫服务收费的平均水平，我们测算道路清扫年均市场空间约为1046亿元;垃圾清运年均规模约270亿元;公厕运营约225亿元，城市和县城环卫服务年均总规模达1541亿元。
对于乡村环卫需求，在地方政府支出中，环境卫生开支的总额与常驻人口有密切关系。以上述项目为例，乡村人均环卫支出为80-100元/人/年。根据国家统计局的数据显示，2016年末我国有乡村人口5.9亿，据此可计算出乡村环卫市场空间为470亿-590亿元。
据此测算，全国城镇和乡村环卫市场空间在1970亿-2200亿元/年。
2、环卫服务市场化持续高增速，到期项目进一步贡献增量
自2013年政府推出购买公共服务政策以来，市场化速度呈现高速发展趋势。2015-2017年，签约项目数量从2876个上升至7937个;签约项目合同总金额从489亿元上升至1701亿元，单个项目合同金额从1700万上升至2100万。同时，新签项目的首年服务总金额持续高增速，2017 年度共有4632家企业中标环卫项目，新增订单年化金额约为314亿元，项目的年均服务金额为396万元。
2018年全国3000多个历史环卫项目合同将陆续到期，包括：2013年中标的5年期项目52个，2014年到期的4年期项目20个，2015年中标的3年期项目1101个，2016年中标的2年期项目898个大部分项目将重启招标，将进一步带来市场增量。在市场化渗透率依然偏低情况下，我们看好行业未来三四年有望继续保持高增速。
3、环卫服务商业模式清晰，回款周期短，业绩确定性较高
当前环卫服务行业主要有政府购买服务和PPP两种运营模式，无论哪种模式政府都是环卫服务的购买者，由于用来购买服务的资金包含在政府每年年初的财政预算内，从而确保了环卫服务的稳定收入来源。
同时由于环卫工人薪酬在合同收入中占比较高，为避免拖欠工人工资，政府支付费用比较及时，一般采取按月支付或按季支付费用模式，从而保障了环卫服务企业较短的回款周期。
对于环卫服务企业来说，当年在手年化服务合同即可确定下一年营业收入，而稳定的收入保障和回款状况既对企业未来业绩形成良好支撑，又能提供及时充足的现金流，因此环卫服务项目是极其优质的环保运营资产，同时也避免了工程占比过高类环保企业项目推进不达预期的风险。
(三)固废前端布局——收购中联环境：环卫装备+服务全面推进，业绩增长迅速
1、环卫装备保持龙头地位，各维度领跑行业
公司2018年7月17日公告，拟以7.64元/股的价格发行股份收购宁波盈峰等持有的中联环境100%股权，交易对价152.5亿元。
中联环境早在1996即步入环卫装备领域，是国内环卫装备研发和创新方面的引领者，依托自身环卫装备的强大综合实力，为政府提供从城乡清扫保洁、垃圾收转运、环卫信息化管理、市政工程维护等方面提供系统化解决方案。2016、2017、2018年1-4月中联环境营业收入分别为52.04亿元、64.26亿(同比增23.5%)和18.72亿元，实现净利润6.93亿、7.62亿(同比增10.6%)和2.08亿元。
(1)销售量高速增长，装备市占率多年第一
公司环卫装备主要包括路面清洁类(清扫车、清洗车)、垃圾收转(各类垃圾车、小/大型站)以及其他市政类(市政车、除雪车、抑尘车)等产品合计400余款，并且拥有一系列天然气、纯电动等新能源装备。
根据2014年中联重科公告披露的产品销售单价37.85万元/辆以及对应环卫装备收入，我们测算得2014年至2017年销售量从10632辆提升至19358辆，CAGR达22.11%，复合增速较同期全国环卫装备增速高4.18pct。由于国内环卫装备市场格局分散，市场参与者众多且规模普遍较小、中低端产品占比较高，因此公司环卫装备销量的高速成长使公司连年占据市场第一的宝座，且市场占有率从2014年的9.3%持续提升至14.2%。
(2)创新与研发实力强，产品高附加值
公司具有强大的研发实力，现有研发人员近300人，其中博士4人、硕士及以上学历人员占比50%，具有高级职称人员11人，高学历团队使公司在研发和管理方面走在行业前列。近年来，公司承担的项目，多次公司多次获得“中国机械工业科学技术奖”、“湖南省科学技术进步奖”、“华夏建设科学技术奖”等奖项。公司具备行业先进的技术标准体系，牵头制修订了国家、行业、地方标准近40项，主、参编了80%以上环卫装备行业标准。
坚实的技术积淀加上产品的高端定位，公司环卫装备产品附加值行业领先。公司产品销售均价约37.85万元/台，高于行业龙头公司龙马环卫(30.49万元/台)和航天晨光(29.34万元/台)，一方面由于公司多功能车、清洁能源等高端车型占比较高，另一方面公司配件、组件性能高质量好且细节设计出众，装备技术壁垒和单价得以提升。技术和产品的优势使得中联环境长期以来保持着强大的竞争优势，市场占有率连续16年排名全国第一，核心产品在高端市场市占率达65%以上。未来随着环卫机械化率的提升，市场对高端环卫装备仍将保持旺盛需求，中联环境将凭借着价格和技术优势继续领跑市场。
2、发力环卫服务，在手订单高速增长，智慧环卫引领行业发展
中联环境于2015年开始发力环卫服务领域。2015年6月5日，中联重科与淮安晨洁公司达成协议，收购其 96%股权;9月11日，中联重科与银川市深化环境装备制造及环境 综合治理战略合作项目签约。12月22日，中联重科收购意大利LADURNER的75%股权正式签约，意味着继工程机械板块之后，在环境产业领域再次以并购方式实现与国际资源全面接轨，融入全球环境高端产业链。2016年1月12日，中联重科与湖南省27个国家重点生态功能区县签订县域环境治理战略合作框架协议，加快实现从环卫机械领域向环境产业领域的拓展，实现从环卫设备提供商到环境产业整体方案提供商和投资运营商的转型。
公司目前中标多个环卫运营项目，完成了从环卫后端向环卫前段的产业延伸。凭借着其在环卫装备领域的优势，2017年至2018年公司拿下多个环卫服务订单，目前在手订单72.77亿元，年化金额达3.39亿元。未来随着环卫服务市场化的加速进行，公司有望通过凭借产品在客户资源、渠道等方面的优势迅速拓展，提升市场份额。
另外，在传统环卫服务和装备的基础上，公司持续加大在智慧环卫领域的投入。国内智能环卫仍处于发展早期，而中联环境已经在智慧环卫云平台、智能环卫机器人、智能驾驶环卫车等领域落地相应的应用或产品，在行业内已处于领先位置，较早的布局有望在未来进一步降低人工成本，并通过数据联网联通和分析大幅提高服务效率，进而加速环卫一体化和环卫智能化进程。
3、协同效应明显，实现业务+业绩双提升
公司与中联环境的协同主要体现在业务、市场营销和技术方面。
(1)业务方面，中联环境补全了公司固废全产业链的业务布局，中联环境在环卫、垃圾处理、城镇污水、建筑垃圾处理设备等领域基础扎实，因而能为客户提供从环卫装备到服务再到垃圾处理的一站式解决方案，实现以装备切入服务，以服务带动设备的联动模式。同时上市公司强大的资金和人才储备能够帮助中联环境在环卫一体化方面实现更高效拓展。
(2)市场和营销方面，中联环境和公司各业务的渠道和客户资源有望进一步融合，降低营销成本。宇星科技、绿色东方等子公司已经与多地政府环保部门、环卫部门等拥有成熟的合作，而中联环境由于布局环卫一体化较早，已经在全国33个省市自治区布局营销网点，客户服务能力强，并购后子公司间在客户资源、项目合作等方面将有效融合，不仅有利于提高公司整体的品牌力，还能够有效降低营销成本，提高营销投入效率。
(3)在技术方面的协同则主要体现在数据和研发。中联环境在环卫装备研发、智能化等方面的研发进展迅速，其研发和运营累积的行业数据与经验等能够与公司在监测领域积累的巨量数据实现共享与交互，从而实现从整个产业链出发进行研发和业务拓展。
另外，中联环境的加入将提升公司的盈利体量和资产质量。中联环境由于较为高端的产品构成，净利润率近年保持相对较高水平，2017年11.9%的净利润率较上市公司高4.7pct;根据资产评估报告，2018-2020年业绩预测约10.0亿、12.3亿、14.95亿元，承诺2018-2020年累计净利润不低于37.22亿元，大体量和高增长的业绩将显著提升公司规模和盈利水平。另外，由于环卫装备的回款情况可控，上市公司的现金流情况也有望进一步改善。
根据此次收购价152.5亿元，若以2017年中联环境预测净利润为基数，则中联环境2017年静态市盈率约20倍，对比同行业可比上市公司龙马环卫(2017年静态27倍)、启迪桑德(26倍)和航天晨光(407倍)，中联环境估值相对较低;另外考虑到中联环境作为环卫装备龙头，并购整合完成后增速将超行业平均增速，而环卫服务增速更高，未来成长空间大，且市场份额有望不断提升，因此综合来看公司此次收购性价比较高。而若中联环境2018年实现并表，且实现预测利润额，考虑发行股份和追溯调整，上市公司2017-2020年净利润将达到9.9亿、14.1亿、17.1亿和20.1亿元，对应EPS同样实现0.01、0.10、0.15、0.20元/股的增长，有效提高公司股东收益。
(四)固废后端布局——收购绿色东方，垃圾焚烧项目稳健推进
公司2015年10月以1亿元对价现金收购垃圾焚烧的开拓企业绿色东方51%股权，切入垃圾焚烧领域，目前公司增资后持股70%。绿色东方作为国内垃圾焚烧发电的开拓者，成立于1998年，二十年间绿色东方在运营模式、项目融资、技术研发等领域均开创了国内先例，在技术和运营经验方面积淀深厚。
绿色东方环保已中标、签订 9 个垃圾处理焚烧发电 BOT 项目(含框架协议约定注入绿色东方环保的项目)，其中广东廉江、安徽阜南、湖北仙桃、安徽寿县的垃圾焚烧项目正积极推进，项目全部建成达产后，合计日垃圾处理量将达到约 8000 吨/天。虽然2017年由于建设进度不达预期叠加补贴尚未到位，全年亏损4065万元，但随着中联环境的注入，公司固废处理的前后两端布局逐步完成，环卫装备带来的前端项目资源和渠道将有助于环卫服务项目的切入和拓展，而环卫项目的积累将有助于进一步与公司已经布局的垃圾处理板块对接，加之集团的资源优势，公司大固废平台前后端的协同效应有望进一步发挥。
四、绑定员工利益，股权激励彰显公司信心
公司于2018年3月13日发布股权激励实施公告，拟向118名核心员工授予总量为 2715 万份股票期权，行权价为9.45元/份。行权条件为以 2017 年净利润为固定基数， 2018 年、2019年和2020年净利润增长率不低于 30%、不低于 90%第三个行权期和不低于 160%。此举彰显公司发展信心，保障公司利润未来高速增长。
五、盈利预测及投资评级
环境监测及治理：宇星科技作为监测行业龙头之一，收入增速有望超过行业平均约20%的增速，但由于宇星科技逐渐转向后端治理，环保工程建设占比提高将导致2018年的盈利能力受影响，而在建设期完成进入运营期后盈利能力将重新回升。水处理方面大盛环球、明欢有限和亮科环保在行业整体融资条件趋紧、PPP审核趋严的背景下，我们预计2018年水处理业务收入有望相对维稳，而随着PPP领域的规范化完成，叠加未来提标改造进程的加速，公司水处理订单有望持续放量。垃圾焚烧方面，我们预计四个垃圾焚烧项目业绩释放相对有限，随着未来项目成熟度提高，收入与盈利有望实现快速增长。整体来看，我们预计环境监测及治理业务2018-2020年收入分别同比增长24.3%、22.2%、15.8%至21.4亿、26.2亿、30.3亿元。
漆包线与风机：我们预计公司原主业在经历业务整合后，漆包线及风机将维持相对稳定的增速，2018-2020年收入增速保持在10%以下，而盈利能力将基本维稳。
若不考虑中联环境的并表，我们预计公司2018-2020年实现归母净利润4.08亿、4.58亿和5.09亿元，对应EPS分别为0.35、0.39、0.44元/股;对应PE为25、22、20倍。
若考虑中联环境并表，假设实际收购价即公司公告的152.5亿元，发行价7.64元/股，且未来年度完成预测利润额，则我们预计并表后公司2018-2020年备考归母净利润14.1亿、17.1亿和20.1亿元，对应EPS分别为0.45、0.54、0.64元/股;对应PE为20、16、14倍。
公司战略清晰，收购中联环境优质资产，布局环保全产业链，同时监测龙头地位保障增长，综合治理未来有望提速，给予“强烈推荐”评级。
六、风险提示
并购进展不及预期;行业竞争加剧;环境治理板块工程建设不达预期。
附录：财务预测表(暂不考虑中联环境并表)
原标题：【华创环保公用】盈峰环境：战略转型持续推进，加速打造环保全产业链
