绿色发展是构建高质量现代化经济体系的必然要求，是解决污染问题的根本之策。生态环保领域采用PPP模式，是提高环境治理能力，完善资源环境价格机制，提高公共产品和服务供给质量与效率的有效工具，是推动建立公平合理、合作共赢的环境治理体系治理手段。
污水处理是环境保护公共服务的主要领域之一。按照财政部、住建部、农业部、环保部《关于政府参与的污水、垃圾处理项目全面实施PPP模式的通知》(财建[2017]455号)要求，政府参与的污水处理新建项目要全面应用PPP模式，有序推进存量项目转型为PPP模式，进一步促进污水处理PPP项目的有序开展。截止2017年9月，污水处理行业PPP项目数量和投资总量占环境保护相关领域①PPP项目的47%和18%，占全部入库PPP项目数量和投资总量的比例为8%和1.8%。
PPP项目投资回报情况是政府方研究项目策划和制定相关投融资政策的重要依据，是政府与社会资本方进行PPP项目谈判与博弈的焦点，是吸引社会资本进入该领域的主要决定性因素，更是决定PPP项目在磋商过程中能否落地的关键。研究污水处理行业合理投资回报区间，对加强污水处理行业PPP项目规范实施与质量监管，促进污水处理行业良性发展，尤为重要。
一、污水处理行业财务基准收益率
污水处理行业财务基准收益率可采用资本资产定价（CAPM）模型确定资本金资金成本，再应用加权平均资本成本（WACC）模型计算不同资本金和债务资金比例下的污水处理项目行业财务基准收益率。
研究中，采用现行人民银行公布的三年期定期存款利率和2017年10月份发行的五年期国债利率作为无风险资产收益率；采用10家主营业务为污水处理的环保上市企业作为样本，计算市场平均风险投资收益率及行业风险系数，按照CAPM模型计算，污水处理行业资本金资金成本为7.7%。贷款利率为现行银行中长期贷款利率上浮20%（5.88%）；企业所得税率为25%，按照CAPM模型计算，污水处理PPP行业财务基准内部收益率建议设定为5.2%。
二、污水处理PPP项目投资回报预期
截止2017年9月30日全国PPP综合信息平台项目库中涉及污水处理PPP项目共计1139个，总投资3192.26亿元。其中，示范项目66个，总投资417.55亿元；非示范但进入执行阶段的项目212个，总投资592.13亿元。以示范和非示范但进入执行阶段的278个项目（总投资共计1009.68亿元）作为样本，提取项目实施方案、采购文件、PPP协议中的财务内部收益率指标值，开展综合分析，结果显示：污水处理项目全投资财务内部收益率（即污水处理PPP项目税后投资回报预期）通常取5.5%-8%。
从地区分布上看，东北地区全投资财务内部收益率指标取值较高（集中在6%-10%），华南地区取值普遍偏低（集中在5%-6.2%）；从项目类型上看，供排水一体化、再生回用一体化项目取值较为集中，水环境综合整治类项目取值差异较大，最小取到3.5%，最高达到9%；从投资规模上看，投资规模5-10亿元的项目，由于规模效益，50%的项目取值小于6%；投资规模大于10亿的项目由于风险与效益并存，75%的项目取值在6%以上；从运作方式上看，存量项目（TOT）取值普遍较高，75%的项目取值在7.3%以上，普遍在7%-10%之间；新建项目(BOT)和改扩建项目(ROT)取值均在5%-8%之间；新建+存量项目（BOT+TOT）行业财务内部收益率取值也介于5%-10%之间。
三、污水处理PPP项目合理投资回报
PPP项目投资回报的影响因素包括同期银行利率、国债利率、通货膨胀率、所得税税率等外部因素；风险水平、市场竞争程度、合作周期、融资结构等行业内部因素。污水处理属于市政基础设施建设领域，合作周期通常为25-30年，资本金占投资金额的20-30%，投资回报方式通常为使用者付费或可行性缺口补助，项目的投资风险相对更小，项目融资相对成本较低，投资回报更有保障。
在这种情况下，全投资财务内部收益率（税后）指标值应该在金融市场上无风险收益率（通常为同期限国债利率）加上20%-30%左右的风险来确定。按照目前10年期国债固定利率4%左右、30年期约为4.4%估算，合理的全投资财务内部收益率（税后）指标值最好设定为6%-7.5%左右。考虑污水处理行业竞争充分，全投资财务内部收益率（税后）指标低值取值下浮0.5个百分点。此外，现阶段污水处理项目通常打包管网、河道清淤、生态修复等无收益的建设内容，增加项目实施的风险，全投资财务内部收益率（税后）指标高值取值上浮0.5个百分点。由此可见，污水处理PPP项目全投资财务内部收益率（税后）指标在5.5%-8%较为合理。参照278个样本分析结果，该指标值符合市场预期。
四、结论与建议
本研究认为现阶段污水处理行业财务基准收益率应在5.2%左右。污水处理PPP项目合理投资回报区间和市场的预期在5.5%-8%之间。为进一步发挥合理投资回报区间作用，引导和规范污水处理PPP项目实施，提出如下建议：
（1）定期发布污水处理行业财务基准收益率
鉴于行业财务基准收益率是政府和社会资本PPP项目谈判的“基准”，对PPP项目落地实施至关重要，建议由投资综合管理部门国家发展改革委会会同财政、金融以及住建、生态环保部门等或行业主管部门、行业组织，制订和发布适用于现阶段污水处理行业财务基准收益率，并提出统一且富有弹性的合理投资回报区间，为地方政府和社会资本合作提供价值参考。
因行业财务基准收益率选择时需结合项目实际，综合考虑风险、规模、周期等因素影响，建立污水处理行业投资基准收益率和合理投资回报区间的动态调整机制，增强社会资本对项目投资回报的合理预期。各地在具体实施PPP项目时，应改变政府强势主导格局，本着平等合作的契约精神，在公开合理投资回报区间范围内，确定政府部门和社会资本都能接受的全投资财务内部内部收益率均衡点，并结合项目实际运行情况合理动态调整，最终实现项目全生命周期最优合理投资收益。
（2）推动完善污水处理领域投资回报机制
扩大污水处理PPP项目的多种付费方式，采取资本注入、直接投资、投资补助、贷款贴息，以及政府投资股权少分红、不分红等方式支持PPP项目的实施，提高社会资本投资收益，增强PPP项目的吸引力。酌情打包污水处理、供水项目、截污工程、河道治理、水生态修复等相关项目，以结果为导向依据环境质量改善效果付费，并结合项目风险程度予以更高的全投资财务内部收益率。依据污水处理项目规模、现金流量、风险等级、信誉程度等，合理确定收益权和资产价格，推行污水处理PPP项目资产证券化、收益权转让等机制，扩大融资渠道，提高资金运作效率。
（3）完善污水处理动态定价及调价机制
在项目论证和签约环节，应按照项目全投资内部收益率（税后）和测算的全生命周期成本，运用污水处理成本加成、污水处理单价边际成本等方法合理测算运营收入，编制项目现金流，并据此确定使用者付费定价或政府付费的标准。
在项目实际运营中，为解决年度投资运营成本性支出波动与运营收入非固定性问题，政府部门应建立完善的年度政府付费或财力补助调整机制，稳定项目的现金流和年度收益。同时，应着眼项目全生命周期，在建立PPP项目中期财政预算管理制度的同时，完善PPP项目中期使用者付费动态调价机制，实现PPP项目全生命周期的收益稳定。
（4）建立污水处理PPP项目绩效考核机制
开展PPP项目运营绩效考核评价既是提高PPP项目运营效率的重要手段，也是建立激励相容机制的重要依据。建议研究制定污水处理PPP相关项目绩效考核评价指标体系，出台PPP绩效考核评价具体办法，明确以绩效考核评价结果作为项目付费多寡的依据，制定提高投资回报的激励机制。
加强对污水处理PPP项目运行成本、产出标准的跟踪监测和动态检查，确保阶段性目标与项目付费相匹配。加强绩效考核评价队伍建设，引入第三方专业咨询机构，建立专业咨询机构激励约束机制，以提高绩效评价的科学性、公正性和权威性。
①：本报告中环境保护相关领域包括生态建设和环境保护、污水处理、垃圾处置和排水。截止2017年9月，环境保护相关领域PPP项目数量2412个，总投资17666.35亿元。
原标题：污水处理PPP项目投资回报指标研究——基于财政部PPP入库
